阿里巴巴能否重回每股300美元？
问题背景与分析框架
在过去几天，我收到了一些类似的问题，核心是阿里巴巴是否有可能重回每股300美元。虽然不清楚为何突然有了新的关注，但这是个合理的问题，也有助于检验我们对该业务的假设和预期。今天我将分享理解其当前估值的简单框架。
像任何投资者一样，谈到估值，最直观的就是看未来12个月的价格目标或价格预测，了解华尔街专家对该股的看法。但熟悉情况的人都知道，这些预测往往与股价紧密相关。过去四年，分析师对阿里巴巴的共识一直是强力买入，但其股价并未反映这一共识。
过往与当前数据对比
回顾阿里巴巴在2020年中期达到峰值估值时的基本面，当时营收约5500亿元，营业利润1000亿元，自由现金流1300亿元，仅核心电商业务营业利润为正，其他业务为负，当时流通股约27亿股，每股300美元对应约8000亿美元估值。
而在2025年的最新数据中，营收约1万亿元，营业利润1400亿元，自由现金流740亿元。不过要注意，他们正处于资本再投资周期，上一财年自由现金流为1560亿元，且已回购约15%的流通股。因此，要达到每股300美元，只需实现7000亿美元的估值，相比之前有一定折扣。
从这些数据可以看出，阿里巴巴在回购股票方面做得很好，尤其是在过去两三年的低估值时期，这降低了达到每股300美元所需的估值。但从客观角度看，虽然营收在5年内几乎翻倍，但利润率受到了影响，营业利润仅增长40%，自由现金流增长幅度更小。这表明过去五年新增的营收质量可能较差。
新CEO策略与未来展望
新CEO张勇上任后，剥离了许多非核心、低利润率的业务，并大力投资AI和云领域。虽然过去在再投资和资本回报方面存在一些管理不善，但未来五年与过去五年相比，在增长率、营收质量和利润率方面可能会有显著变化。
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估值假设与计算
我通过反向工程来分析。首先假设一个合理的退出倍数，这里使用20倍的价格对自由现金流倍数，即要求5%的自由现金流收益率。阿里巴巴在2020年前估值较高，约30 - 40倍，当时是中国成功的科技公司，增长迅速，投资者愿意支付溢价。但在经历监管打击后，过去两三年估值大幅下降，接近10倍。随着情况正常化，开始向云和AI新增长领域发展，并保持核心市场份额，长期来看，20倍的自由现金流倍数是合理的。
要达到7000亿美元市值，20倍倍数意味着需要实现350亿美元的自由现金流。考虑到目前处于资本支出周期，过去12个月自由现金流仅100亿美元，但峰值时曾达到300亿美元。
对于长期合理的自由现金流利润率，过去5年在7.8% - 26.5%之间，取15%较为保守。以15%的自由现金流利润率和20倍自由现金流倍数计算，到2030年（5年后），营收需从1400亿美元增长到2300亿美元，复合年增长率约10.2%。
若使用EBIT（息税前利润），同样使用20倍企业价值对EBIT倍数，即5%的收益率。过去10年，阿里巴巴EBIT倍数在40 - 60倍，最近5年接近10 - 12倍。以20倍计算，需要实现325亿美元的EBIT。过去5年EBIT利润率在11.3% - 15.3%之间，平均约13%。以此计算，未来5年营收需从1400亿美元增长到2500亿美元，复合年增长率约12.6%。
核心业务分析
阿里巴巴的核心利润和增长引擎是淘宝天猫和云业务。过去两年，淘宝天猫电商业务利润率约41 - 42%，贡献了大部分现金流，但由于规模和竞争，增长速度放缓，预计为中高个位数增长。
云业务方面，过去四个季度利润率持续改善，增长率也在加速。随着AI热潮，更多企业加入，云业务有望实现利润率扩张和加速增长，在营收中占比将更大，增长更快，利润率更高。
结论与展望
从自由现金流和EBIT倍数角度计算，未来5年营收需增长约10 - 12%，但未来2年阿里巴巴集团的预计营收增长率约7 - 8%。不过，如果利润率有显著提升，营收增长的压力就会减轻。
淘宝天猫通过探索不同的货币化方式，保持GMV与消费同步增长，守住市场份额，实现中个位数增长是可行的。而阿里云若能保持至少20%以上的复合增长率，并随着规模扩大实现利润率扩张，将为实现每股300美元的目标做出重要贡献。
过去五年最大的问题是估值倍数大幅收缩，投资者是否愿意为看似有风险的中国资产支付5%的收益率，这一“合理倍数”将决定阿里巴巴能否轻松达到每股300美元，还是需要通过不断创造自由现金流、盈利、回购股票和派发股息来说服投资者。欢迎在评论区留言，分享你对阿里巴巴未来走势的看法。
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