早晨財經速解讀：川普暫緩關稅後的市場觀察 (2025年4月10日)

歡迎各位投資朋友收聽今天的早晨財經速解讀。現在是台北時間2025年4月10日，星期四早上8:31，我是游庭皓，每天早上開盤前半小時，我們在這裡陪伴各位一起解讀國際財經新聞時事變化。

川普暫緩關稅，股市狂漲

兄弟們終於要回家了！永豐金的公園椅可以先收起來了，開發金的野餐墊也可以收起來了。活著就是勝利，暫時可以回家。

這一次，川普暫緩針對75個國家的總體關稅90天，但針對中國的稅率已上升到125%，圍堵中國的情勢持續發酵。昨天道瓊指數大漲2,332點，漲幅是6.2%，來到39,978點，創下2020年3月份以來的最大漲幅。標普五百指數漲幅是7%，上漲到5,329點，這是2001年網路泡沫以來的最大單日漲幅。納指單日漲幅是8.6%，同樣是網路泡沫破滅以來的最大單日漲幅。費半整體漲幅高達12%，台積電ADR上漲也有高達7%。

市場不確定性與投資策略

這次川普的對等關稅，在實施後的確形成美國股市的重大賣壓。現在的問題在於，川普把短期的不確定性延到90天以後，是否就意味著不確定性的消失？是否即將收復所有對等關稅以來的失土呢？今天來跟投資朋友多做一些觀察。

川普的關稅策略

我們先看一下川普發的Twitter。簡要來說，他已經授權10%的關稅暫停90天，在此期間會大幅降低對等關稅當時所課取的稅率，而且是立即生效。

根據IEEPA（美國緊急經濟授權法）的幫助，法院依據底下，的確可以讓川普的政策游移性更高，甚至連美國商務部都不需要調查就可以扣取關稅。但是，這一次是把中國的關稅持續調升到125%。其實在昨天，中國商務部又採取了報復性關稅，把它調升到84%。所以美國又扣下去。當關稅已經來到50%以上以後，基本上跟課500%沒有太大的區別了。現在世界各國有90天進行談判，但美中的關係可能會持續惡化。

• 短期內的情緒反彈： 這一波的下跌正由於不確定性而引發，隨著不確定性消除，短期內VIX情緒指數很快就會快速反彈。
• 投資者應對策略： 對於不同投資者來說，你可能要賺取的是一個短線的情緒落差，或者你選擇在這個時機點適度加碼，或者你還在等藍燈，還在等景氣衰退。

只要你早就已經有策略，你都是對的，就算沒賺到錢，你都是對的！因為活著就是勝利，這種外部性衝突，有時候拿景氣數據來分析可能當下都沒有太大意義了。我們對於景氣的假設，通常是把這種外部性的衝突排除以後所預定的假設。

哪些投資者容易被市場淘汰？

• 對賭川普短期行為的人： 你對賭川普一個小時、一天幾天後會做什麼事情的人，你活不下來。
• 放大槓桿的人： 融資的人你活不下來。

事實上我們可以觀察到，這一波融資餘額下滑幅度幾乎是台北股市有史以來最大的。融資餘額從兩周前還高達3,300億，一路掉到現在只剩下2,300億。昨天329億的融資蒸發，幾乎就彰顯著這兩天能斷頭的都已經全斷頭了。包括我們看到市場上信貸借貸人數的高速激增，基本都意味著大家都在缺錢，放大槓桿的慢慢都被洗出市場了。

融資維持率與籌碼清洗

我們從大盤融資維持率來觀察，過往的經驗通常只要來到140%以下，基本上已經殺得很重，籌碼已經清洗乾淨了。這一次是一路殺到120%以下，比2020年還要來得更為嚴重。幾乎就彰顯著在這段時間，如果嘗試著去對賭川普短期行情的，或者強勢的放大極大槓桿的，很容易被洗出場。

長期投資者的應對之道

對於長期投資人，去預設這種短期的波動沒有太大的意義，反而是如果跌幅到了，是外部的不確定性，我們按照過去的歷史經驗回推，就知道該做什麼樣的一個事情。有些人就是在等景氣信號燈變藍燈，那也OK。

國安基金也可以退場了，進場一天隔天退場可能史上最短，我是建議越早退場越好，因為搞不好九十天以後又要再進場了，這很難說。川普影響股票市場的能力依舊存在。

美國財政部長的說法

美國財政部長貝森特召開記者會，向媒體表明川普在過去一周所實施極為成功的談判策略，讓超過75個國家站出來與美國談判。貝森特也稱川普是非常勇敢，一直堅持到現在。沒有採取報復性關稅的國家和經濟體，都有可能獲得美國的善意。

景氣高原期與投資策略

隨著不確定性的消失，至少在短期內，股票市場要開始重新反應為景氣位階，也就是回歸到經濟數據。不要忘記，雖然撿了便宜，可是現在還是景氣高原期，還在擴張當中！我們的做法很直觀，我們既然不會買右側，我們其實絕對不追高，我們只接刀，不追行情。

接下來幾天，就要觀察一下過去極為恐懼的市場情緒能夠反彈的多高。這一波CNN恐懼貪婪指數居然可以到3，是不是說明至少可以回到個30？

恐懼貪婪指數的解讀

這一波CNN恐懼貪婪指數幾乎是比2020年新冠疫情當時發生的程度還要來得低。過往來看，只要低於40以下，幾乎已經算是相對恐懼了，來到20以下已經是極度恐懼了。可是這一波居然來到3，那基本上從過往的歷史均值水準，即便不管是牛市還是熊市，就算是熊市當中，看到恐懼貪婪指數只有3，那個都是殺很重的時候。

VIX指數的啟示

正常來講，空單都應該要平倉。從VIX指數來看，最近從高檔接近60一路滑落到30，這一天也跌了5成。隨著情緒面的快速滑落，市場上如果右側開始有所反彈，那反而對於左側交易者而言，現在反而是謹慎，不應該進行任何持股的建立或者部位的建立。

有些人很喜歡用VIX這樣的一個長期操作，在景氣回歸到原本的模樣，或者說市場的不確定性消失的時候，採取深水炸彈投資法，就是VIX在底下一路徘徊，投一點投一點投一點，那可能會有一些耗損率，有一些波動，可是有一天遇到大事件的時候，就大漲而且是連續翻個10倍20倍，用這樣的一個方式來進行市場上避險情緒的發酵。

川普的破壞與投資障礙

這一次下跌的任何有長期投資資產部位的都很難逃得開。川普的確破壞了景氣循環，也讓大家面對極大的障礙，不確定他到底是要提前結束循環，還是在景氣高原期產生另一個外部性衝突。

關稅：談判的工具

關稅仍然是談判的一環，關稅應該不是為了關稅收入，要不然現在就不會暫停了嗎？對川普來說，關稅不只是一個經濟工具，它是一個談判槓桿。他也明白，太高的稅率一定會影響到美國市場的流動性、物價的表現，甚至抑制到經濟成長。所以必須要短期對決，讓大多數國家無法承受這樣的壓力，大家在數周內讓步後，美方就可以迅速地跟各國達成協議。現在看起來，美方的確有適度占上風。川普這一手玩的算漂亮，能夠使貿易對手幾乎都已經上談判桌了，除了中國以外。

用這樣的角度，你會發現政治摩擦的過程，從原本的政治摩擦可能過度升高到經濟施壓，變成全面對抗，結果談判的空間好像緊縮了，甚至拖延到整個協商的過程，但最終還是達到了美國利益的優先。

見好就收

見好就收一直是我們的看法。看一下這一波談判過程當中，能不能釋出進一步的利多，來敲定長期的利多，要不然現在只是利空的暫時停止，不確定性陸續消失而已。

後續觀察重點

接下來有幾種角度繼續往下分析：

1. 美中貿易戰成為新關稅重點：關稅戰的用意完全是為了圍堵中國？美國對中國的客觀稅已經沒有太大意義了，因為幾乎等同於斷絕了雙方的貿易。重點在於會不會要求其他已上談判桌的國家和經濟體開始針對中國採取報復性關稅，你不課他關稅，我就課你關稅，讓你二選一。
2. 川普收手的原因： 什麼情況讓川普在昨天選擇立即收手？短期內美國公債所引起的流動性恐慌是否為其中一個原因？對沖基金的基差交易的大量平倉所導致的？
3. 下一步的對象： 各國目前服軟和不服軟的國家，是否在接下來90天形成川普新動刀的對象？

中國的反制與美債拋售

中國國務院採取報復性關稅以後，全球的關稅只剩下美國的課徵關稅只剩下針對中國。在昨天下午，中華人民共和國財政部基本上把美國進口貨物關稅從原本的34%調整為84%，並且在4月10號開始執行。結果引來的是，川普在昨天豁免其他國家的關稅，改採針對中國獲取120%的關稅。

很多人說，中國的反制是造成昨天美國公債被大幅拋售的主因。但如果細看昨天美元匯率，並沒有因為大量的美債拋售而使得美元快速走弱。如果是從中國人行的拋售行為，應該會使得大量的人民幣有利息的需求，可是昨天即便美國公債在亞洲盤有這麼大的賣壓，匯率市場表現還好，這足以彰顯感覺更像是美國本土的投資者正在大量的出清美債。

人民幣定錨與黃金替代

中國人行能夠採取的手段有限，不可能無條件的拋售美債，總要有一個資產來進行貨幣定錨。要如何在拋售美債的同時確保人民幣值錢呢？你要找到一個定錨的貨幣嗎？最好靠什麼？靠黃金。可是黃金價格仍然在歷史高位，它能夠進行的替代仍然有限。這就使得中國人行處於相對尷尬的處境。

我們可以發現，這一次的關稅加成速度非常之快，從原本在2月初當時扣成10%，到2月中20%，一直到3月份34%，到現在已經來到100%以上了。

對沖基金的基差交易

如果昨天美債的拋售並不來自於中國人行的顯著賣壓，那來自於哪裡呢？現在市場的主流看法是來自於對沖基金交易的顯著平倉。過去對沖基金所採取的基差交易，經常視為一種低風險低報酬，但是高穩定的策略。由於10年期公債殖利率整體波動幅度可能沒有特別大，所以就會借由5-20倍的槓桿來進行套利。

這一次殺太快了，就使得3年期的SOFR掉期利率出現了史詩級的自由落體。這就使得市場上短期內出現流動性問題，也許川普適度的喊話以及把關稅延後以後，可以讓市場的情緒稍微回溫。可是對沖基金的狀態跟散戶的狀態幾乎是一模一樣的，都被洗出場了。

美國股市的驚人漲幅

美國股市四大指數表現：

• 道瓊暴漲2千九百六十二點，7.87% 收在40,608點
• 標普五百指數上漲474點，9.52% 收在5,456點
• 納指上漲1,857點，12.16% 收在17,124點
• 費半暴漲667點，十八% 收在4,230點

整體市場的漲幅在昨天晚上是非常非常驚人的，台北股市今天應該就是鎖死漲停。今天可能也沒有什麼操作，量能可能也會收縮。既然有人造熊市，是不是會有人造牛市呢？

歷史經驗與投資策略

根據過往經驗，每一次新總統產生的時候，或者新總統產生的前後，經常都會遇到這種系統性的外部性衝擊。

我們作為長期投資者，大概有幾種角度：

1. 長期參與指數： 挑選適度的市場，選擇VT也可以，報酬會稍微低一點。參與美股市場本身而言，領的股利稍微少一點，跑的速度也會稍微快一點。
2. 週期投資： 儘量在景氣低基期，在股災發生，在景氣充滿著市場極度不確定性的時候進行大規模布建。3-4年過往來看，是有這樣的庫存循環，也有很多指標可以供大家多做些參考。
3. 挪移策略： 參與市場的當中，即便景氣已經來到高位，為了以防你買不回以前的便宜價，你可以預留現金，有點類週期。特別適合有持續穩定的本月收入的人來進行操作。

不論市場現在怎麼走，能不能走原本就規劃好的路，永遠都是在投資市場大幅波動的時候最重要的。不要忘了投資背後的思考和信念，其實你一直都知道該怎麼做。

川普的談判成果

這次川普所達成的談判成果是不是非常驚人呢？答案是的。美國的投資額仍然是過去20年來最大。短期內的資金流入，不管是星際之門計畫、蘋果預估投入5,000億的資金、輝達預估投入5,000億的資金、軟銀投入的資金、台積電進行的擴廠，現代豐田默克斯特蘭提斯全部都在美國本土開始進行大規模市場。

另外一方面，阿拉斯加的天然氣管幾乎已經100%確定。台日韓所開出的天然氣帳單會全部買單，而且是直接喊創記錄的進口，動輒就是440億美元以上。

各國的反應

• 韓國： 討論採取汽車排放的規範的放寬，藥品定價不透明，拒絕進口30個月以上的美牛，針對Netflix等美國串流平臺都有課徵網路費，預估在未來幾個月的討論當中都會陸續的取消。
• 日本： 在經濟增長遇到瓶頸的情況底下，仍然保持升值以及本會緊縮之路，不要任意的採取寬鬆政策。
• 歐盟： 處境借在東亞國家跟中國之間，想反制又不是很敢反制。歐盟主要的目的在於增值稅。
• 越南： 願意釋放關稅的下滑，納瓦羅過去一直指控中國一直在規避關稅，借由越南的轉出口。越南準備要針對中國課取關稅了嗎？
• 印度： 被迫要開始打開國門了，要不然印度採取的高強度的關稅壁壘，現在要開始完全打開積下的非關稅壁壘。
• 臺灣： 已經很有誠意了，就看一下阿拉斯加天然氣管接下來的投資幅度和規模到底有多大了。

90天以後的預測與解答之書

90天以後川普會做什麼事情呢？90天以後到底會做什麼，先度過這90天以後再說！

重新聚焦景氣面

接下來市場的不確定性的消除，短期內至少要開始重新反映到整體景氣的預期。上禮拜五所公佈的非農就業數據還是非常非常漂亮的，代表的景氣仍然在擴張。真正的大資金佈建，當然是要等到藍燈，等到景氣衰退期嘛！

給投資朋友的建議

如果你比較看多，可以嘗試著把自己的個股的借券慢慢解除，尤其那種比較難借的，你把它解除，你全部要回來，那買氣就會大增。

投資朋友的提問與交流

• 市場民調： 針對對華關稅的意圖，這一波川普的關稅戰是否導致了民調的適度下滑？

52%的美國人認為對華關稅會對於美國產生負面影響，24%的人則是認為對華關稅會對於美國產生積極影響。隨著時間線距離90天以後越來越近，市場的不確定性仍然會持續的增高。

• 貸款幅度變化： 現在額度其實蠻多的，尤其是股票質押額度。

結語

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